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紫金天风期货研究所
观点小结
核心观点：中期美棉边际企稳 。国内处于基本面真空期 ，进入淡季下游边际转弱明显 ，盘面价格回归理性，窄幅波动。
月差：中性 关注期权市场波动率及内外价差结构机会 。
现货：中性 随着盘面价格回落 ，棉花现货交投尚可 ，现货销售基差重心抬升 。
进口棉：中性预计25/26年度上半年进口速度偏快。5月进口利润缩窄的窗口内，预期进口放缓 。
进口棉纱：中性偏空随着美金盘价格下跌 ，进口成本下降 ，存在即期进口利润 。前期部分订货到港。
库存：中性偏空1）纺企原料库存补库 、棉纱成品累库；2）织厂原料补库、坯布累库。淡季表达明显 。
新年度种植预期：中性偏多6月USDA报告，全球期初库存下降影响，2026/27年度全球棉花总供给小幅回落 。全球产量维持不变 ，贸易量略有下滑。全球消费量微增至2651万吨 ，期末库存小幅下调15.5万吨，整体影响中性偏多 。美棉产量无调整 ，期末随期初库存下调 。
全球终端消费：中性偏多美国服装及服装面料批发商库存小幅补库 ，但零售商去库为主（中性），我国棉纺出口东南亚及欧美日韩份额维持 ，关税影响较小（偏多）。出口市场拓展非洲 、俄罗斯 、拉丁美洲等（偏多） 。
宏观：中性 中美会晤把市场情绪拉至顶峰后 ，股期齐跌 。当前市场情绪缓和，重回品种基本面的概率较大。
行情回顾
美棉从低估值顺畅回归
国内郑棉基本面偏强 ，跟随美棉为主
USDA新季报告产量维持
全球- 期初库存调减影响下期末库存下降
USDA6月报告显示 ，受期初库存下降影响，2026/27年度全球棉花总供给小幅回落 。全球产量维持2527万吨不变 ，贸易量略有下滑 。全球消费量微增至2651万吨 ，主要来自于中国需求走强。期末库存小幅下调15.5万吨，主要来自期初库存的减少 。整体影响中性偏多 。
对于25/26年度，全球主要调增出口 ，消费小幅下调 ，期末库存调减。
此次对于26/27年度的调整不大，基本维持5月报告的判断 ，主要利多的调整来自于25/26年度。
此前的两点看涨逻辑已经兑现完成
此前关注棉粮比 ，是此前看涨美棉最重要的驱动 。
棉农在1-2月份低迷的棉粮比背景下，完成了备粮 。当前棉豆比与棉玉米比已经回到历史中性水平。
当前仍值得关注的只剩下天气因素 。
关于厄尔尼诺
从历史数据看 ，厄尔尼诺现象大概率会导致美国得州气温下降、降水增加 ，其中降水方面的影响更为明显，利于缓解得州土壤墒情 。在厄尔尼诺增强的背景下 ，弃耕率反而容易下降。
经测算 ，厄尔尼诺与美棉的产量及单产相关性并不大 。因此，从厄尔尼诺直接去推导出美棉减产的结论是有待考证的 。
厄尔尼诺背景下 ，美棉呈现5次上涨 ，3次下跌。但是其中还叠加了其他多重因素的共同作用 。
当前海外种植平稳，更多关注东南亚
当前得州的旱情与厄尔尼诺关系不大 。后期反而可能因为厄尔尼诺而缓解旱情。厄尔尼诺现象很可能很快就会出现（在2026年5月至7月有82%的可能性），并持续到2026至2027年北半球冬季（在2026年12月至2027年2月有96%的可能性） 。
在厄尔尼诺背景下 ，当前东南亚 ，尤其是印度的高温低雨天气值得关注 。
美国 - 期末库存下调，影响中性偏多
USDA6月报告显示 ，美棉方面 ，2026/27年度期初库存与期末库存均下调4.4万吨左右，产量 、消费量及贸易量预估维持不变。
美棉产量预估维持289.6万吨 ，较2025/26年度减少13.4万吨。对于25/26年度的调整主要来自于出口上调 ，基于对中国进口前景的利好 。
当前弃耕率为24%，随着5月下旬降水及时 ，预期弃耕率未来下降 。
美棉签约装运增长
截至2026年6月4日当周 ，2025/26美陆地棉周度签约4.7万吨，环比增加12% ，其中越南签约1.89万吨 ，巴基斯坦签约1.3万吨；
2026/27年度美陆地棉周度签约6.77万吨，其中越南4.1万吨；2025/26美陆地棉周度装运6.81万吨，环比增加12% ，其中越南装运2.48万吨 ，巴基斯坦装运1.12万吨。
当周签约继续增长，以越南 、巴基斯坦为主 ，印度签约装运加速 。下年度签约亦增长 ，主要为越南 。装运维持高峰，越南、巴基斯坦稳健。
巴西棉新季产量稳定 ，出口同期高位
CONAB6月发布2025/26年度谷物及油料作物第九轮产量预测 。受巴伊亚州单产上调影响 ，棉花产量预估再度小幅上调至397.84万吨 。
USDA6月报维持了巴西新年度产量381万吨的预期，与美国的调整逻辑一致 ，都看好上一年度的出口 ，因此期初库存下调，期末库存则跟随调整。
巴西5月原棉出口量为29.12万吨 ，环比下降21% ，但处于同期高位 。孟加拉国为第一大买家，占出口总量的21%；其次为巴基斯坦、土耳其 。
对国内棉花消费进行重估
对于新季，USDA6月维持5月给出的729万吨产量不变 ，但是上调了26/27年度中国消费 ，达到904万吨，非常乐观。对于25/26年度的消费维持在880万吨附近 ，较为合理 。
对于国内消费的重估成为三季度行情走势的重要支撑 。
内销：边际或抬升 ，但是总量仍处低位
从GDP增速 、消费者信心回升等多重指标看，2026年内销很可能出现小幅抬升。
由于2025年内销整体非常低迷 ，低基数背景下 ，边际抬升会比较明显，但是总量可能依然相较于出口偏低。
2026年国内依然呈现的是结构性繁荣 ，AI相关产业集中的资源较多 ，而其他产业依然维持低迷，全面繁荣还需要漫长的过程 。
外销：4月出口数据回升
2026年1-4月棉纺织出口数据非常好 ，累积同比上涨了7.34% ，4月出口数据同比继续上涨1.49% 。4月出口数据的良好恢复在极大程度上印证了消费旺盛的现状，但是也难掩以价换量的窘境。
1-4月我国出口美国棉纺织品累计同比上涨13.26%，4月同比上涨48.74%；1-4月我国出口东盟棉纺织品累计同比下跌6.23% ，主要由于3月出口数据滑坡 ，存在季节性因素，4月同比下滑缩窄至1% 。1-4月我国出口欧盟棉纺织品累计同比下跌1.3% ，4月同比下滑9.33% 。
我国棉纺行业的出口格局已经悄然发生变化。
整体出口主流国家占比在边际下降 ，但是拉美与非洲出口占比明显上升，凸显出我国出口结构转型 。
细分主流出口国家占比 ，出口美国占比稳中有升 ，出口欧盟 、东盟占比边际下滑 。原因是多方面的，也和自身国家经济发展水平挂钩。
关于抛储
国储抛储可以分为三个阶段：①2004-2010年 ，为稳定市场 ，进行库存的轮换；②2012-2019，进行轮换+去库 ，去化了此前高价收购的1645万吨库存；③2020年起 ，国储库存处于低位后，进入常态化管理（进口补库+抛储），针对16500元/吨以上价格较快上涨的行情进行预判、调控 。
当前已经进入成熟的国储管理阶段 ，更多是对过高价格的管控 。日常也存在轮储的需求 ，如果进行轮储，需关注内外价差结构变化。
国储政策内外价差
收储：7个阶段内 ，有4次走扩 ，1次走缩，2次走平；也就是说收储大概率导致内外价差走扩 ，符合逻辑 。
抛储：10个阶段内 ，有6次走缩，3次走扩 ，1次走平 。收储大概率导致内外走缩 ，符合逻辑。
进入国储新平衡阶段，在盘面价差大于3000元/吨（收储价差大于800元/吨）会存在进口补充国储库的动力。（绝对值考虑80美分/磅以下）
内外价差的走缩行情在此前预期内落幕
内外价差走扩的背后
当前预计2026年的进口政策为89.4万吨配额内+加贸30万吨 。
但是由于外棉价格的快速上涨 ，进口利润压缩 ，阶段性棉花进口量未达预期 。而棉纱进口依旧处于高位。
随着美棉大幅回落，内外价差重回走扩通道，这个背后的强支撑就是国内下游需求超预期 。再次回归到走缩通道可能通过上述路径二实现 。
下游消费边际转淡
2025年9月以来表需尚好
2025.9-2026.5月平均表需消费在74.8万吨 ，5月当月消费预计在72万吨左右 ，表现尚可。
关注消费的可持续性，若全年维持良好的消费 ，年度消费或在890-920万吨 。
数据来源：上海钢联 中国棉花信息网 紫金天风期货研究所
下游负荷：纱线开机小幅下降 ，但整体维持
截至6月12日，棉纱厂开机负荷为54.1% ，小幅回落 。织厂整体开机率在56.7% ，虽然局部分化，边际下滑 ，但是整体开机维持。
纺织产业链库存：坯布边际累库
截至6月12日 ，纺纱厂原料库存为33.8天，成品库存18.7天 ，棉纱库存累库 。织布厂棉纱库存在10.3天 ，阶段行补库，织布厂全棉坯布成品库存29.5天，现货累积 ，淡季明显 。
轻纺城成交情况
轻纺城成交回落 ，但是依然超越去年同期水平。
全棉坯布市场淡季延续，报价平稳 ，厂商协商走货 。织厂在机订单稀少 ，部分厂家反映后续新增订单稀少，织厂积极寻单或来料加工 。小厂没有订单 ，常规品种上机增加 ，走货量减少。织厂对于后市看淡，但是端午节依然维持开机 ，预计即使放假也只有1天左右。
棉纱：下游刚需走货 ，纺企现金流良好
郑棉弱势下跌过程中，纺企大多按需刚需补充棉花原料 ，点价盘增加 。纯棉纱整体交投清淡 ，下游织厂仅少量刚需拿货，成交难以放量，市场报价稳中走弱 、价格逐步下移；成交订单集中在32S 、40S规格 ，气流纺21 支行情小幅回暖 ，订单量有所回升；部分溯源订单出货稳定，少数优质品种走货顺畅 。
内地及新疆纺企即期现金流状况良好 ，当前内地纺企即期现金流在340元/吨左右 ，新疆纺企即期利润在725元/吨左右。
东南亚纱线情况
开机方面，越南、巴基斯坦开机维持 、印度开机小幅回落 。
进口纱市场外盘方面 ，印度棉价因棉花进口关税暂免政策维持下跌 ，印度纱报价跟随回落，尤其是精梳品种降幅较大 ，纱厂新单不足；越南气流纺周尾小幅降价 ，其余品种价格相对坚挺，纱厂订单较充足 、船期持续紧张；巴基斯坦一线品牌货源偏紧 ，船期延续至8月中旬 。
进口棉纱：销售分化 ，订货转弱
国内进口纱销售情况有所分化。越南32支中支纱让利后成交小幅回暖，叠加越南气流纺集中到港，市场货源有所补充；印度20/21支持续让利走货 ，但低支气纺交投一般 。此外 ，纯美棉配棉纱线需求亮眼，32支、40支规格热销甚至出现断货现象 。
整体来看成交并未明显放量 ，到港货量稍多于去库货量 ，下游仅维持刚需采购，贸易商挺价意愿逐步减弱 ，订货意愿较低 ，对未来价格较为悲观
总结
供应端：
1 、根据当前公检进度预计产量在770万吨左右。
2 、进口已知配额内89.4加30，约为120万吨 。
3、1-4月进口棉纱累积达到70.61万吨 ，同比增加24万吨 ，增幅达到52% 。进口棉纱已经成为供应端最直接的补充。
4 、新季种植面积缩减幅度在5%以内，新季依然维持700万吨以上高产量 。
需求端：
1 、虽然当前进入淡季 ，下游边际转弱 ，但是棉纱向棉布的库存传导依然顺畅 。新疆的纺织厂订单反馈依旧较好。
2、内销整体氛围是依然低迷。但是出口数据亮眼，背后对应的很可能是国内织造的竞争力抬升，带来消费中枢的整体抬升 。
未知与摇摆：
1、厄尔尼诺对印度棉花产量的影响尚不明朗 。
2 、抛储政策。
结论：供需双增 ，叠加当前价格中性区间 ，单边策略并不适宜 。建议关注期权市场波动率及内外价差结构变化 。
数据来源： 紫金天风期货研究所
作者：王琪瑶
从业资格证号：F03090212
交易咨询证号：Z0016781
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